■ 特别策划

 

　　□本报记者  康民

 

　　国泰君安彭玉龙：保费增长提速

 

　　在2010年，有利于保险行业发展和保险资金运作的因素包括以下两个方面。

 

　　首先是保费增长跨越结构调整周期，增长明显提速。2010年，我们预测寿险业将恢复增速到20%左右，财产险将维持增速到18%左右的水平，行业整体增速提高到19%左右。相比而言，2009年在寿险结构调整的背景下，寿险保费增长仅10%左右，产险保费在车险的带动下增长23%左右，全行业保费增速约13%。

 

　　需要注意的是，虽然2010年保费有望恢复较快增长，但由于2009年寿险新单期缴比例比以往上升，新业务价值提高很大，估计达到30%以上，因此，2010年靠保费增长来提高新业务价值增速的空间有限。

 

　　其次，从政策层面来看，推进个人税延型养老保险、无担保债投资进入实施阶段、放开不动产等投资渠道，都将有利于行业发展。而加强监管方面的一些政策，如加强偿付能力监管，不仅不会对上市公司造成影响，在某种意义上还有助于优化行业发展环境。

 

　　无担保债投资进入实施阶段，有利于提升今年的债权投资收益率。2009年底，保监会《新皇冠体育：保险机构投资无担保企业债券有关事宜的通知》规定：保险资金投资同一企业发行的无担保债券的余额，合计不超过该企业净资产的20%；同一集团保险机构投资同一期单品种无担保债券的份额，合计不超过该期单品种发行额的60%；单一保险机构投资具有关联关系企业(公司)发行的无担保债券的余额，不超过该保险机构净资产的10%。同时，4家保险公司“信用风险管理能力”备案获批，意味着保险资金投资无担保债真正进入实施阶段。

 

　　个人税延型养老保险正常推进，很可能在今年年内推出。2009年12月，国税总局发布《新皇冠体育：企业年金个人所得税征收管理有关问题的通知》，提及我国尚不具备将企业年金递延至个人退休领取环节征税的基本条件，导致市场对个人税延型养老保险能否推进很担忧。然而，从近期监管部门及各保险公司的反馈来看，这一工作在正常推进，在2010年内出台的可能性很大。缴费方案有三种：1000元/月、700元/月、400元/月；税收优惠方案也有三种：税基减免、税基递延、税额递延，其中税基减免的优惠程度最高。

 

　　而2010年对于保险业最大的不确定利空因素在于，资本市场上保险股要实现2009年的涨幅，这一可能性较小，权益类投资收益(股票的投资收益)很可能下降。2009年，持续了一年的通胀预期，债券收益率上升和权益投资收益同步增长。2010年，在加息越来越临近的情况下，上升压力将增大，而收益率上升的速度将下降，总利差甚至面临收窄的风险。

 

　　联合证券张黎：市场投资一片利好

 

　　从2010年1月18日起，央行上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，货币政策从紧已在市场预期之中。6大商业银行人民币存款准备金率上调到16%，中小型商业银行上调为14%。与此同时，央票利率也在上调，3月期央票上升4个基点，1年期央票利率上调了8个基点。2010年央票利率和存款准备金率的上调，都显示出通胀预期的持续增强。同时，在出口贸易水平企稳回升和CPI指数不断上升的压力下，央票利率将持续不断地攀升，债券收益率出现不断上升的空间，这对在债市大量投资的保险资金来说无疑是好消息。

 

　　存款准备金率上调有利于债券收益率上升的原因在于，一是银行购买债券的可用资金减少，导致债券需求下滑，债券价格下降，从而使得到期收益率上升；二是银行贷款紧张，企业直接融资需求增加，债券供给上升，债券价格下降，同样导致到期收益率上升。

 

　　而央行执行货币政策可供运用的手段有3种，即公开市场操作、存款准备金率、利率。这3种手段对寿险行业的影响各有不同。

 

　　在货币政策从紧初期，前两者的运用对于寿险行业而言是更为纯粹的利好。因为一方面可以加速债券收益率上行；另一方面作为寿险可比资金成本的储蓄利率维持不变，有利于寿险保单吸引力增加，同时利差扩大。利率工具运用的利好程度弱于前者，尽管也可以扩大利差，但是储蓄利率上升对保单吸引力存在一定负面影响。

 

　　对于保险股中的中国平安和中国太保，在承保方面，预计2010年新业务的确定性将增高。我们认为，前一年的投资收益率是本年度寿险保费增速的最佳领先指标，因此，2009年高达6.0%以上的投资收益率将促成2010年分红险等业务的高增长。

 

　　在投资方面，债、股双双向好。一方面，通货欲胀未胀是寿险公司配置债券的最佳时机；另一方面，权益类收益率预计仍将有温和向上的表现。

 

　　中金公司周光：寿险公司盈利能力好转

 

　　如果将2008年以来货币政策周期中寿险公司的利差水平和盈利能力变化进行梳理和总结，同时依据中国上市的寿险公司以及美国和英国多个完整货币政策周期中寿险公司的盈利能力和股价表现进行分析，基本上会得出这样的结论——寿险行业结构性的投资机会主要存在于降息周期的最后阶段和升息周期的前期。在降息周期后期和升息周期前期，寿险公司的利差水平会出现逐步扩大的趋势，这个阶段寿险公司盈利能力向好，会出现结构性投资机会。

 

　　而从2009年到2010年，正处于降息周期的最后阶段，寿险公司保单资金成本已大幅下降，并在低位保持稳定。随着宽松货币政策的推进，市场流动性较为充裕，投资收益率由于能够反映一定的经济复苏和通胀预期，已经先行触底甚至出现反转。此时，寿险公司的利差空间逐渐扩大，盈利能力好转，盈利水平提升，结构性投资机会显现。

 

　　随着降息进程的深入，寿险公司的利差倒挂问题会得到一定程度的缓解。

 

　　在这一轮周期内，2010年，保险股的利好因素基本上是确定的，不太容易超越预期，权益投资收益下降的利空虽然难以确定，但可能性很大，而且影响程度更深。与此同时，2010年股指期货推出，这就使得资本市场很可能不再是一个单边市场，在确定性利好和中国保险业长期发展前景的保障下，保险股存在阶段性机会。

 

　　寿险公司的利差水平在降息周期的最后阶段和升息周期前期将呈现逐步扩大的趋势。主要原因在于，中长期债券收益率和股市表现能够反映基准利率调整之外的其他货币政策手段、经济发展前景预期和通胀预期，从而领先于基准利率的变化进行变动，降息周期的最后阶段和升息周期前期正是两者差距逐步扩大的时期，从而为寿险公司提供了较为可观的利差水平。

 

　　招商证券罗毅：财务数据更透明

 

　　此次财政部发布的《保险合同相关会计处理规定》提出了保费分拆、准备金评估利率的会计处理框架，符合市场的预期，但没有对大家普遍关心的具体的操作细则做出明确指引，同时要求详细披露保费和准备金计算方法、所用假设、假设与实际符合程度以及敏感性分析等对结果产生重大影响的隐性信息，使市场对保险的财务数据有更透明的理解。

 

　　评估利率向实际的投资收益率靠拢，这正是我们此前所预期的，但预计在管理层指导下可能设置上浮的“天花板”。评估利率根据一张或一组性质类似的保单来分别设定，收益率固定的传统型保险根据与负债现金流出期限和风险相当的市场利率确定(主要参考国债利率)，在2.5%的基础上上浮100个基点左右；收益率随资产组合投资收益变化的理财型保险，评估利率根据对应资产组合预期产生的未来投资收益率确定，分红险和万能险将向现在主流5%-5.5%的投资收益率靠拢。对平安的净资产影响在10%以内，而对国寿的影响也没此前所预期的那么大。分红险由于分红特储的存在，影响将以70%的负债而非净资产的形式进入资产负债表，因此对国寿的利好也没市场预期的那么大(市场此前预期是全部进入净资产)。

 

　　新皇冠体育：税收，对平安退税和对国寿追收的可能性都比较小。一是没有因为会计报表追溯调整而退税或补税的先例。其次，税务局征税的标准也不和财务报表完全一致，而是在财务报表基础上有若干项目的调整，财报的追溯调整并不必然影响其计税基础。最后，即使有影响，也可能以递延税项的形式进入资产负债表，但实际上在将来可能并不会兑现，而是作为永久性差异挂在报表上或未来通过其他方式冲掉。

 

　　禁止提取平滑利润的巨灾准备金、平衡准备金、平滑准备金等，降低保险公司在年度之间调节利润的能力。平安由于万能平滑准备金的存在能够支付较高的评估利率，如果取消平滑准备金，对当期利润将有一次性贡献，但以后年度支付溢价结算利率的能力将降低。作为习惯于以丰补歉的保险公司来说，一定程度上增加了经营的压力。如果评估利率大于预定利率，那么保单会发生首日利得；如果评估利率小于预定利率，则是首日损失，首日利得不予确认而首日损失确认，是基于谨慎性原则的处理方法。

 

　　长江证券李聪：保险业净资产和利润上升

 

　　在现行法定会计原则基础下，出于审慎监管的要求，准备金的计提以监管层规定的折现率来计提，会计利润比较保守。按新会计准则的要求，折现率将实行市场化，准备金总体将下降，从而释放利润，促使保险行业的净资产和利润上升，同时也增大了波动性。

 

　　更值得关注的是，在2010年新会计准则对于投资的最大改变是观念的变化。由于中国目前仍然实行的金融资产的四分类和保险公司相当数量和利率最终敏感的债券投资又放于持有到期资产项下，再加上评估利率也将受加息和降息周期的影响，虽然金额可能不大，但这样的模式必将为未来的投资带来新的理念，保险公司在加息过程中，财务报表将更加好看。

 

　　根据新会计准则，从2009年度财务报告开始，保险准备金的折现率将根据市场利率的变化而波动。具体而言，对于传统险来说，未来保险利益不受投资收益影响的保险合同，用于计算未到期责任准备金的折现率，应当根据与负债现金流出期限和风险相当的市场利率确定。对于分红险和万能险来说，对于未来保险利益随对应资产组合投资收益变化的保险合同，用于计算未到期责任准备金的折现率，应当根据对应资产组合预期产生的未来投资收益率确定。

 

　　无论是传统险、分红险还是万能险，在利率上升周期，折现率上升，准备金将下降，增加财务利润；在利率下降周期，折现率下降，准备金上升，减少财务利润。因此，准备金折现率的市场化，将导致利润的顺周期变化，增大利润的波动率。

 

　　如果资产价格，特别是利率敏感型资产价格也按市价计量，并且其价值变动计入利润，则准备金折现率市场化总体上虽然会释放一些利润，但不会增大波动，由于新会计准则对资产价值的计量没有改变，持有至到期的债券不按市价计，即使按市价计的可供出售债券投资，其波动也只计入净资产而不是利润，因此，新会计准则不但会释放利润，也会增大利润的波动率。